煤制烯烴行業發展前景好，國產替代空間大。煤制烯烴工藝符合我國政策導向和資源分布。出于國家能源安全考慮，未來聚烯烴的進口替代進程將由煤制聚烯烴完成。從產品上看，聚乙烯的進口依存度長期處于40%以上，且高端聚乙烯產品主要來自國外。聚丙烯的進口依存度雖呈下降趨勢，但315 萬噸的供給缺口仍為國產替代提供空間。

公司煤制聚烯烴業務成本優勢明顯，行業競爭能力強。產能方面，公司目前擁有煤制聚乙烯、聚丙烯產能120 萬噸/年，占國內煤制總產能的10.2%。

預計未來產能能夠超過570 萬噸，為公司貢獻約444.6 億的營業收入。同時，集團與大連物化所一次性簽訂了5 套100 萬噸/年烯烴產能的DMOT-III工業裝置，可實現年產值約500 億元。原材料方面，公司目前具有甲醇產能450 萬噸/年，煤炭510 萬噸/年，并且與周邊大型煤企建立了長期合作，保證了烯烴產品原材料供應的穩定。成本方面，在固定資產投資上，公司通過循環經濟產業鏈一次性規劃，與國內同期同規模投產項目相比，投資成本節約30%以上。與神華包頭項目比較，萬噸建設成本約少0.76 億元。

在生產成本上，公司4629 元/噸的煤制聚烯烴單位成本，較中煤能源低1453元/噸，較神華寧煤低942 元/噸。

供給受限、需求增長，我們看好四季度焦炭價格維持高位，從而提升公司業績。供給方面，國家通過提高焦化行業準入標準和《焦化行業“一三五”

發展規劃綱要》來限制行業供給增長。2020 年作為“一三五”規劃的收官之年，近期各主產地紛紛要求加大去產能力度，進一步限制了供給增長。

需求方面，隨著國家對基建投資力度的加大，焦炭下游需求有望進一步增長。在供給有限，需求有望持續增長的情況下，我們看好四季度焦炭價格維持高位，從而提高公司盈利能力。公司焦化裝置先進，且不在國家確定的重點區域，受行業限產政策影響小。我們預計，2020 年在公司產能利用率保持不變的情況下，焦炭產品將為公司貢獻54 億元的營業收入，同比增加0.13 億元。

綜上，公司所處的煤制烯烴行業受政策支持，未來發展前景好。煤制烯烴工藝的主要原材料煤炭在我國資源儲備豐富，有利于行業的持續發展。分產品看，聚乙烯和聚丙烯產品的進口依存度高，未來聚烯烴產品的國產替代進程將由煤制聚烯烴完成。公司煤制聚烯烴業務具備產能、原材料、成本優勢，行業競爭能力強。焦炭產品由于供給受限、需求有望增長，看好未來焦炭價格穩定高位，從而提升公司業績。

投資建議：預計公司2020-2022 年凈利潤分別為44.36、51.44、63.14 億元，對應市盈率(PE)分別是21.39、18.45、15.03 倍。給予公司2021 年目標價16.1 元/股，*給予“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟大幅下滑，煤價波動不及預期，項目建設不及預期，安全生產風險，償債風險等

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